{"id":6579,"date":"2021-10-11T12:12:03","date_gmt":"2021-10-11T12:12:03","guid":{"rendered":"https:\/\/cartesio.com\/?post_type=noticia&p=6579"},"modified":"2025-05-09T12:38:21","modified_gmt":"2025-05-09T12:38:21","slug":"seamos-realistas","status":"publish","type":"noticia","link":"https:\/\/cartesio.com\/en\/noticia\/seamos-realistas\/","title":{"rendered":"Seamos realistas"},"content":{"rendered":"

El shock inflacionista que estamos viviendo es real y potente. Debajo podemos ver la tasa de inflaci\u00f3n e inflaci\u00f3n subyacente en los \u00faltimos cinco a\u00f1os, un per\u00edodo que comprende casi todo el per\u00edodo que el BCE ha llevado a cabo una pol\u00edtica monetaria expansiva sin precedentes. Una pol\u00edtica que ha terminado con el tipo de intervenci\u00f3n en -0,5% y el BCE comprando activos (principalmente deuda p\u00fablica) por valor del 35% del PIB de la zona Euro.<\/p>\n

IPC ZONA EURO (2016-21)
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IPC SUBYACENTE ZONA EURO (2016-21)
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Est\u00e1 claro que la pol\u00edtica monetaria del BCE por s\u00ed misma no es la causante del repunte inflacionista que estamos viendo. Podemos incluso decir que tuvo \u00e9xito en la medida que mantuvo la inflaci\u00f3n subyacente por encima del 0,5%, el nivel en el que se encontraba a principios de 2015 que es cuando el BCE inici\u00f3 su pol\u00edtica monetaria no convencional comprando activos. Entonces, el temor era a un estancamiento econ\u00f3mico con riesgo de deflaci\u00f3n.<\/p>\n

\u00bfQu\u00e9 ha pasado para que, en poco tiempo, la inflaci\u00f3n haya repuntado de forma clara? Como hemos ido comentando en nuestros informes mensuales, creemos que la pandemia cambia dos cosas que se unen a una transici\u00f3n energ\u00e9tica precipitada y mal pensada.<\/p>\n

Primero, se despliegan est\u00edmulos fiscales muy potentes (alrededor del 8% del PIB en Europa y casi el 20% del PIB en Estados Unidos) y de forma global. Nunca ha habido est\u00edmulos fiscales de esa magnitud fuera de un per\u00edodo b\u00e9lico. Adem\u00e1s, los programas de recompra de activos se ampl\u00edan.<\/p>\n

El segundo factor para tener en cuenta es el hecho que la demanda agregada (debido a los fuertes est\u00edmulos fiscales principalmente, pero tambi\u00e9n el \u00e9xito de las vacunas) recupera con fuerza los niveles previos a la pandemia y se encuentra con una oferta maltrecha por los cuellos de botella propios de la pandemia y que no estaba preparada para una recuperaci\u00f3n tan r\u00e1pida. Hay exceso de demanda y la oferta no llega. Roturas de stocks, materias primas al alza, mercado del trabajo tensionado etc. La guinda inflacionista es un proceso que se ha larvado en los \u00faltimos a\u00f1os: la nueva econom\u00eda ha copado el grueso de la inversi\u00f3n y la vieja econom\u00eda, en especial todo el complejo energ\u00e9tico y de materia primas, ha sido privado de las inversiones necesarias. El fen\u00f3meno ESG ha demonizado a muchos sectores y se ha lanzado a una transici\u00f3n energ\u00e9tica mal pensada (cierre de nucleares, por ejemplo) y atropellada.<\/p>\n

Sea como fuere, el hecho es que estamos en una crisis energ\u00e9tica muy significativa en Europa (el precio del gas actual equivale a que el petr\u00f3leo estuviese a 200USD el barril). Las materias primas en general est\u00e1n en su nivel m\u00e1s alto desde 2015 y a los mismos niveles que vimos en el boom de los 2000 con la irrupci\u00f3n de China en la econom\u00eda global.<\/p>\n

BLOOMBERG COMMODITY INDEX (2016-2020)
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PRECIO GAS EUROPEO (2008-2021)
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Es interesante, y necesita una explicaci\u00f3n, c\u00f3mo ha reaccionado la renta fija al proceso descrito hasta ahora. Tomando como referencia el Bund y el bono alem\u00e1n protegido de la inflaci\u00f3n a diez a\u00f1os, se puede ver c\u00f3mo han evolucionado las expectativas de inflaci\u00f3n a diez a\u00f1os y los tipos de inter\u00e9s reales. No olvidemos que: Tipo de inter\u00e9s nominal = tipo de inter\u00e9s real + expectativas de inflaci\u00f3n<\/p>\n

BONO ALEMAN 10 A\u00d1OS (2016-2021)
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BONO ALEMAN PROTEGIDO LA INFLACION 10 A\u00d1OS (2016-21)
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EXPECTATIVAS INFLACI\u00d3N A 10 A\u00d1OS (2016-2021)
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Si bien la inflaci\u00f3n, tanto la subyacente como el IPC, est\u00e1n en m\u00e1ximos de los \u00faltimos cinco a\u00f1os, el Bund alem\u00e1n sigue ofreciendo un tipo de inter\u00e9s negativo. El ajuste de unas expectativas de inflaci\u00f3n claramente al alza se ha realizado a trav\u00e9s de unos tipos de inter\u00e9s reales cada vez m\u00e1s negativos. De hecho, son los tipos de inter\u00e9s reales m\u00e1s bajos de la historia. Es decir, un inversor en un bono protegido de la inflaci\u00f3n a diez a\u00f1os s\u00f3lo ganar\u00e1 dinero en t\u00e9rminos reales si la inflaci\u00f3n en los pr\u00f3ximos diez a\u00f1os est\u00e1 por encima del 2%. Est\u00e1 dispuesto a aceptar una rentabilidad real negativa de partida.<\/p>\n

Unos tipos de inter\u00e9s tan bajos, nominales y reales, para nosotros tiene una explicaci\u00f3n: represi\u00f3n financiera por parte de los bancos centrales que mantienen los tipos de inter\u00e9s nominales artificialmente bajos (a trav\u00e9s de la compra de deuda p\u00fablica y un tipo de intervenci\u00f3n negativo sin expectativas claras de subidas a medio plazo). La \u00fanica forma que tiene un inversor en deuda p\u00fablica de protegerse de expectativas al alza sobre la inflaci\u00f3n es aceptar tipos de inter\u00e9s reales m\u00e1s bajos. Es curioso ver que en algunos pa\u00edses emergentes donde los bancos centrales han subido los tipos de inter\u00e9s (Brasil es un buen ejemplo), los tipos nominales y reales han repuntado con fuerza.<\/p>\n

Hay otra explicaci\u00f3n, m\u00e1s tremendista y pesimista, para unos tipos de inter\u00e9s tan bajos. El nivel de deuda acumulado en los \u00faltimos a\u00f1os no permite subir los tipos sin provocar una fuerte recesi\u00f3n o crisis financiera. Tenemos un modelo econ\u00f3mico donde cada vez se necesita m\u00e1s deuda para generar un crecimiento menor, creando burbujas en el camino que nos llevar\u00e1n una gran crisis financiera, depresi\u00f3n y deflaci\u00f3n. En un escenario de deflaci\u00f3n, un tipo de inter\u00e9s nominal de cero no est\u00e1 mal.<\/p>\n

Creemos que la historia, y los incentivos de los pol\u00edticos, nos dice que la inflaci\u00f3n es una salida mas expeditiva desde el punto de vista pol\u00edtico a una crisis de deuda. Buscando un escenario intermedio y m\u00e1s factible, lo l\u00f3gico es esperar tipos de inter\u00e9s algo m\u00e1s altos en los pr\u00f3ximos a\u00f1os, pero ligeramente por debajo de la inflaci\u00f3n.<\/p>\n

En este escenario, hemos construido una cartera de renta variable que creemos nos protege bien de un cambio en la inflaci\u00f3n a medio plazo. Por su parte, la cartera de renta fija se beneficiar\u00eda de una subida de los tipos de inter\u00e9s a largo plazo debido al corto que tenemos en el bono espa\u00f1ol y que este a\u00f1o nos ha aportado ya una rentabilidad positiva.<\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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