{"id":6583,"date":"2021-05-17T12:30:37","date_gmt":"2021-05-17T12:30:37","guid":{"rendered":"https:\/\/cartesio.com\/?post_type=noticia&p=6583"},"modified":"2025-05-16T11:48:45","modified_gmt":"2025-05-16T11:48:45","slug":"inflacion-ahora-o-nunca-y-como-protegerse","status":"publish","type":"noticia","link":"https:\/\/cartesio.com\/en\/noticia\/inflacion-ahora-o-nunca-y-como-protegerse\/","title":{"rendered":"Inflacio\u0301n ahora o nunca y co\u0301mo protegerse"},"content":{"rendered":"

En el art\u00edculo anterior<\/a><\/strong><\/span> <\/strong>sobre la inflaci\u00f3n explic\u00e1bamos el programa de QE del ECB, su impacto en la econom\u00eda real y los mercados financieros. Nos plante\u00e1bamos una serie de preguntas de cara al futuro de la pol\u00edtica fiscal y monetaria post pandemia, con especial atenci\u00f3n al posible impacto en la inflaci\u00f3n a futuro, que intentaremos responder a continuaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

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Pol\u00edtica monetaria agotada<\/h2><\/div>\n\n\n\n

Podemos decir con seguridad que hemos llegado a los l\u00edmites de la pol\u00edtica monetaria desde el punto de vista de su efectividad a la hora de conseguir sus objetivos de inflaci\u00f3n o crecimiento. El BCE va camino de emular al Banco de Jap\u00f3n (BOJ) a la hora de su peso en la deuda p\u00fablica de la zona Euro. El BOJ tiene en su balance el 45% de la deuda p\u00fablica, mientras el BCE se acercar\u00e1 a ese nivel durante el 2022 con los programas ya aprobados a ra\u00edz de la pandemia. El tipo de intervenci\u00f3n lleva siendo negativo en la zona Euro desde 2014 y est\u00e1 ahora en -0,5% contra -0,1% en Jap\u00f3n. Podemos seguir en la misma din\u00e1mica monetaria durante mucho tiempo, pero si tomamos como buenos los resultados de los \u00faltimos siete a\u00f1os que discutimos en nuestro art\u00edculo anterior, est\u00e1 claro que la actual pol\u00edtica monetaria por s\u00ed sola no va a cambiar mucho la din\u00e1mica en cuanto a inflaci\u00f3n o crecimiento en los pr\u00f3ximos a\u00f1os. Por \u00faltimo, la experiencia japonesa o incluso la americana, demuestra que es muy dif\u00edcil dar marcha atr\u00e1s en pol\u00edticas monetarias no convencionales sin consecuencias muy negativas para el crecimiento o los tipos de inter\u00e9s.<\/p>\n\n\n\n

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Pol\u00edtica fiscal entra en escena<\/h2><\/div>\n\n\n\n

En este escenario de resultados dispares, distorsiones y \u201cagotamiento\u201d en general de las pol\u00edticas monetarias no convencionales, irrumpe la pandemia y eso cambia muchas cosas. El principal cambio es la necesidad de poner en marcha pol\u00edticas fiscales mucho m\u00e1s agresivas para amortiguar el impacto de la pandemia. Una l\u00ednea de pensamiento que llevaba alg\u00fan tiempo tomando cuerpo tras la crisis financiera, que la pol\u00edtica fiscal deber\u00eda tomar el relevo de la monetaria, se ha convertido en el eje central de la pol\u00edtica econ\u00f3mica a ra\u00edz de la crisis producida por la pandemia. El mundo se ha vuelto m\u00e1s Keynesiano y de una forma bastante coordinada y global.<\/p>\n\n\n\n

Un dato concreto que demuestra el alcance de las pol\u00edticas fiscales puestas en marcha: en 2020 el PIB de la zona Euro cay\u00f3 un 6,8% pero la renta disponible de los hogares subi\u00f3 un 0,5%. Las prestaciones p\u00fablicas han compensado la fuerte ca\u00edda de las rentas salariales. En Estados Unidos la renta disponible subi\u00f3 un 4% en 2020 y con los nuevos programas puestos en marcha por Biden, la renta disponible es un 30% superior a finales de marzo respecto a finales de 2019.<\/p>\n\n\n\n

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La masa monetaria se mueve y mucho<\/strong><\/h2><\/div>\n\n\n\n

El impulso fiscal puesto en marcha, unido a la continuaci\u00f3n de las pol\u00edticas monetarias expansivas y no convencionales, implica una de facto monetizaci\u00f3n del d\u00e9ficit p\u00fablico que se refleja en el mayor crecimiento de la masa monetaria (M2) de las \u00faltimas d\u00e9cadas. En Europa con crecimientos superiores al 10% y m\u00e1s del 20% en Estados Unidos. Somos m\u00e1s Keynesianos que nunca, desde los a\u00f1os sesenta, pero tambi\u00e9n parece que menos ortodoxos desde el punto de vista monetario.<\/p>\n\n\n\n

Si bien la relaci\u00f3n entre crecimiento de la masa monetaria y precios ha perdido relevancia en las \u00faltimas d\u00e9cadas – debido a la ca\u00edda en la velocidad de circulaci\u00f3n del dinero por una serie de factores conocidos como la innovaci\u00f3n en el sector financiero y otros menos conocidos o explicados – si nos atenemos a un modelo monetario de la econom\u00eda (MV=PQ; Masa monetaria x velocidad de circulaci\u00f3n=precios x producci\u00f3n) en el que el dinero ha estado \u201cparado\u201d por un ahorro forzado debido a la pandemia, lo l\u00f3gico es que veamos un repunte significativo de actividad y precios.<\/p>\n\n\n\n

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Tiempos extraordinarios<\/strong><\/h2><\/div>\n\n\n\n

Hay otros factores a considerar para el \u201cdespegue\u201d de la inflaci\u00f3n a corto\/medio plazo. Una parte importante de la expansi\u00f3n fiscal va a estar sometida a dictados pol\u00edticos, siempre bien intencionados (mejora de la productividad y sostenibilidad a largo plazo), pero que al mismo tiempo pueden dar lugar a una asignaci\u00f3n de recursos poco eficiente. El impacto de la pandemia en las cadenas de producci\u00f3n\/log\u00edstica ha sido notable y se une al hecho que algunos sectores tradicionales de la vieja econom\u00eda (materiales, petr\u00f3leo) llevan un tiempo sujetos a una dieta de inversi\u00f3n, habi\u00e9ndose esta \u00faltima concentrado en sectores m\u00e1s ligados a la tecnolog\u00eda e internet. Por \u00faltimo, la fuerte subida de la energ\u00eda y las materias primas en los \u00faltimos meses, tendr\u00e1n un efecto claro en las cifras interanuales de inflaci\u00f3n durante los pr\u00f3ximos meses tras el desplome que vimos en los primeros meses de la pandemia.<\/p>\n\n\n\n

La inflaci\u00f3n es un proceso de subida de precios sostenida en el tiempo. Un repunte puntual, como el que veremos en los pr\u00f3ximos meses no es inflaci\u00f3n. Los bancos centrales y de alguna manera los mercados, a juzgar por donde est\u00e1n los tipos de inter\u00e9s a largo, parecen apoyar la tesis de un repunte temporal de la inflaci\u00f3n sin riesgos a medio plazo. Los bancos centrales van m\u00e1s all\u00e1 y parecen dispuestos a tolerar un periodo de inflaci\u00f3n al alza para compensar el hecho de que la inflaci\u00f3n ha estado por debajo de su objetivo durante mucho tiempo. Los bancos centrales quieren asegurarse una recuperaci\u00f3n plena de la econom\u00eda y evitar errores del \u00faltimo ciclo de endurecimiento monetario prematuro.<\/p>\n\n\n\n

Los tiempos que estamos viviendo son extraordinarios desde el punto de vista de pol\u00edtica econ\u00f3mica porque las restricciones del pasado, de inflaci\u00f3n o sostenibilidad fiscal, parece que ya no existen. Los bancos centrales engullen y abaratan al m\u00e1ximo toda la deuda p\u00fablica que haga falta y por tanto el coste de esa deuda parece no ser un problema para los gobiernos. La inflaci\u00f3n parece que ha muerto de forma estructural – muchos han dado la alarma inflacionista en las \u00faltimas d\u00e9cadas para siempre equivocarse – y por tanto la inflaci\u00f3n ha dejado de ser la restricci\u00f3n que era para los bancos centrales. El objetivo de este art\u00edculo no es empezar un debate sobre los factores que explican la baja inflaci\u00f3n de las \u00faltimas d\u00e9cadas y hasta qu\u00e9 punto esos factores se han agotado o van a persistir. Hay un debate candente entre economistas obre la perdurabilidad o relevancia de esos factores: la irrupci\u00f3n de China y su fuerza laboral en la econom\u00eda global, el impacto de la tecnolog\u00eda en la productividad, informaci\u00f3n perfecta debido a internet, exceso de deuda, envejecimiento de la poblaci\u00f3n etc\u00e9tera.<\/p>\n\n\n\n

Creemos que es m\u00e1s importante analizar los incentivos\/restricciones de pol\u00edticos\/bancos centrales, qu\u00e9 est\u00e1 descontado en el mercado respecto a inflaci\u00f3n y c\u00f3mo protegerse de un per\u00edodo m\u00e1s inflacionista.<\/p>\n\n\n\n

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La inflaci\u00f3n como soluci\u00f3n al problema de deuda y crecimiento<\/h2><\/div>\n\n\n\n

El factor diferencial respecto a cualquier otro momento de la historia es el peso de la deuda en la econom\u00eda. Tras la crisis financiera y ahora la pandemia, la deuda en % del PIB alcanza m\u00e1ximos nunca vistos. Si antes de la crisis financiera era el sector privado el protagonista de ese endeudamiento, hoy son los gobiernos los que tienen un nivel de deuda que creemos marcar\u00e1 la pol\u00edtica econ\u00f3mica de los pr\u00f3ximos a\u00f1os.
La \u00fanica forma de hacer que la carga de la deuda p\u00fablica actual sea sostenible a largo plazo es a trav\u00e9s de una combinaci\u00f3n de mayor crecimiento econ\u00f3mico, mayores impuestos o inflaci\u00f3n. Y esto es antes de considerar contingencias de gasto a largo plazo derivadas del envejecimiento de la poblaci\u00f3n (pensiones y gasto sanitario). El crecimiento a largo plazo, con una poblaci\u00f3n activa en declive debido al envejecimiento de la poblaci\u00f3n en pa\u00edses desarrollados, depender\u00e1 mucho de un aumento de la productividad improbable. Las subidas de impuestos necesarias para estabilizar la situaci\u00f3n fiscal se nos antojan dif\u00edciles desde un punto de vista pol\u00edtico, aparte de ser da\u00f1inas para el crecimiento que tanto se necesita para estabilizar la deuda. Creemos que un cambio de r\u00e9gimen en inflaci\u00f3n es la salida menos dolorosa y expeditiva para gobiernos y votantes. A fin de cuentas, como dijo Milton Friedman, la inflaci\u00f3n es un impuesto sin necesidad de legislar.
Nuestra conclusi\u00f3n es que o vemos un periodo m\u00e1s inflacionista en los pr\u00f3ximos a\u00f1os, o posiblemente no lo veremos nunca. Se dan todas las condiciones econ\u00f3micas y pol\u00edticas para un cambio de expectativas y datos respecto a la inflaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

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Activos para el nuevo r\u00e9gimen<\/h2><\/div>\n\n\n\n

En un nuevo r\u00e9gimen inflacionista est\u00e1 claro que la deuda p\u00fablica, a los precios actuales, es el peor activo posible. Incluso si el ECB sigue interviniendo de forma masiva, la rentabilidad esperada es cero en t\u00e9rminos nominales y posiblemente bastante negativa en t\u00e9rminos reales. Cartesio X mantiene una posici\u00f3n corta en deuda p\u00fablica espa\u00f1ola (10% del fondo) desde hace tiempo que por fin nos est\u00e1 aportando una rentabilidad positiva. Los TIPs o deuda p\u00fablica donde el cup\u00f3n y el principal est\u00e1n ligados a la inflaci\u00f3n es preferible, pero parten de rentabilidades reales negativas. Por tanto, ofrecen protecci\u00f3n sobre la inflaci\u00f3n, pero la rentabilidad real ser\u00e1 ligeramente negativa a vencimiento. La vivienda es un activo tradicional para cubrirse de la inflaci\u00f3n y creemos que lo seguir\u00e1 siendo.
Creemos que la renta variable puede ser una buena protecci\u00f3n, pero creemos que los m\u00e1s beneficiados van a ser los valores que peor lo han hecho en los \u00faltimos a\u00f1os mientras que los valores de crecimiento van a estar sujetos a cierta compresi\u00f3n de m\u00faltiplos. Nuestra cartera de renta variable tiene un sesgo a sectores c\u00edclicos con poder de fijaci\u00f3n de precios, infraestructuras con f\u00f3rmulas de precios ligadas a la inflaci\u00f3n y valores muy castigados en valoraci\u00f3n que creemos se benefician de un escenario econ\u00f3mico con tipos al alza y m\u00e1s inflaci\u00f3n. No tenemos ning\u00fan valor expuesto a burbujas tem\u00e1ticas o de valoraci\u00f3n (renovables, nuevos modelos de negocio no rentables). Desde el 31 de Marzo de 2020, nuestra cartera de renta variable ha subido un 48% (35% la renta variable europea) que ha permitido, junto con un nivel de inversi\u00f3n alto en relaci\u00f3n a nuestra media desde inicio, recuperar la peque\u00f1a perdida del 2020 y que los dos fondos se encuentren en m\u00e1ximos hist\u00f3ricos.<\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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