¿Qué pasa cuando lo que ha funcionado durante mucho tiempo deja de funcionar? ¿Qué pasa cuando hay un cambio en una tendencia que lleva mucho tiempo? Primera reacción: no cambia nada. Segunda reacción: esto ha pasado otras veces y no ha durado mucho, estoy en el vagón correcto. Tercera reacción: a lo mejor estoy en el vagón equivocado y debería bajarme. Cuarta reacción: bajarme ahora no es el mejor momento, mejor espero. Quinta reacción: a lo mejor me monté tarde en este vagón y ahora casi no gano dinero. Sexta reacción: hay vagones donde parece que ahora se gana más dinero, estoy en el vagón equivocado. Séptima reacción: Quiero bajarme de este vagón a cualquier precio.

Comprar historias de crecimiento a precios cada vez más altos lleva funcionado muy bien desde después de la crisis financiera. Desde entonces, el comportamiento relativo de la renta variable americana respecto a la europea ha sido espectacular. El comportamiento y valoración relativo de value vs growth o Europa vs USA se encontraba a finales del 2021 en mínimos de más medio siglo. Estados Unidos representa el 70% de la bolsa mundial pero sólo el 25% del PIB mundial y el 15% ajustando por poder adquisitivo.

El mundo lleva inmerso en un proceso de desinflación o baja inflación durante más de 40 años que ha ido acompañado de un mercado alcista en bonos hasta llegar a los tipos de interés nominales y reales más bajos de la historia: Tipos cero y negativos en prácticamente toda la curva. Los bancos centrales han acompasado esta bajada de tipos con unas políticas monetarias cada vez más agresivas y heterodoxas: compra masiva de deuda pública y tipos de intervención de cero o negativos. La pandemia ha puesto en marcha impulsos fiscales y monetarios nunca vistos antes. Gran parte de la inversión y la atención del capital se ha centrado en el sector tecnológico, los sectores tradicionales han atraído poco interés, poco capital y además todo el complejo energético ha sido demonizado por políticas de transición energéticas y de responsabilidad corporativa bien intencionadas pero con resultados a veces distintos de los deseados.

¿Estamos en eso que de forma cursi algunos llaman “cambio de paradigma? Es posible. Las historias están muy bien y pueden ser ciertas, pero hay que ponerlas precio. Nuestros fondos siguen posicionados para negociar la triple transición a la que llevamos varios meses haciendo referencia: de crecimiento a valor, de inflación/tipos bajos a inflación/tipos más altos, de valores sobrevalorados por un ESG mal entendido a valores castigados y necesarios para el mundo en el que vivimos y que son cruciales en la lucha contra el cambio climático.

¿En qué punto estamos de la serie de reacciones descritas al principio? Probablemente en la segunda etapa, camino de la tercera. Nosotros estamos en un vagón que todavía se mira con recelo y desconfianza y que pensamos sigue bastante vacío.